期货修复(期货修复基差)

总结

回顾上一轮牛市,我们总结出以下三点:

1) 期货上涨的背后逻辑。2015年牛市阶段,全球宽松的货币政策是带来商品上涨的核心驱动,尤其是2016年由于美国大幅印钞,导致全球经济形势偏紧,加之欧洲经济也遭遇衰退,商品价格出现了前所未有的下跌。但同时,新兴经济体增长缓慢,贸易摩擦和高通胀,使得商品市场出现较大波动,能源危机以及原材料价格大幅上涨导致成本抬升。这次商品上涨的背后主要逻辑是为了促进经济复苏,同时,这些大宗商品的价格在经过调整后具有韧性,有望继续上涨。因此,我们认为,在有强大需求的背景下,商品价格的核心驱动在于:一是经济复苏,基本面支撑的农产品、能源、工业金属等大宗商品的强势表现;二是美国“双减”政策和财政赤字。当前,疫情给大宗商品需求带来了很大的不确定性,市场对商品价格的预期也出现了明显分化,一些商品价格处于阶段性高位,对于一个商品价格的支撑也在逐步弱化。

2) 资金推动的商品期货反弹。2016年二季度,全球由于疫情原因,投资者对全球资产的态度出现了快速的转向,商品市场快速上涨,资金趁机进入大宗商品。一方面,我国出台了一系列的“稳增长”政策,包括从5月1日起取消限购、限贷等,对企业的贷款利率也实施了一定的降低,对工业品的生产成本造成了明显的挤压,另一方面,货币政策在二季度也有望进一步放松。随着疫情的影响得到控制,企业复工复产和经济的复苏步伐也在加快,需求恢复的动力和速度也会加快,因此,货币政策的大宽松政策和供给侧改革使得大宗商品上涨预期增强。

3) 在供给侧改革的背景下,金融和商品的表现出现了持续向好的态势。但随着地产的去杠杆和财政赤字的加大,流动性收紧和供给侧改革的力度也有所减弱,因此在需求端与供给侧改革的同时,流动性供给也会出现一定的收紧,大宗商品表现出了较强的抗通胀属性。从房地产和股市表现来看,金融、地产和基建地产的表现最为抗跌,从而录得了较好的表现。目前,中国股市的整体表现已经较好,可视为是经济的晴雨表。

短期来看,经济基本面支撑的商品,可以在一定程度上反映出大宗商品上涨的态势。对于商品而言,其价格上涨主要有两个原因:一是需求端,当前我国经济有复苏迹象,无论是PMI指数、还是工业品价格指数均有较好表现,尤其是制造业PMI,显示经济仍处于稳中向好的态势。二是供给侧改革的推进。除了要大力发展以产能为主导的环保产业,环保、去产能、减产等重点措施,在钢铁、煤炭行业的集中度进一步提升。受新冠肺炎疫情影响,下游的施工、开工受到影响,需求短期出现了较大幅度的下降,这也导致供给端缩减。

当然,部分经济指标也显示,经济复苏迹象,尤其是制造业PMI指数,如3月以来,为80.1%,低于前值和预期值,显示经济复苏较为脆弱。而如果实际的宏观数据强劲,表明经济韧性较强,资金面可能对商品形成较大的利多支撑。

基于以上,我们认为大宗商品仍将保持相对强势,但在流动性收紧和需求端收紧的背景下,商品或将出现“强现实”的情况。